La calificadora de riesgos Fitch Ratings emitió un comunicado en el cual brindaba una calificación AA(cri) a Autopistas del Sol S.A. como emisor de bonos por US$374 millones. Teniendo presente que esta es una transacción nueva para el mercado nacional y considerando malas interpretaciones que podrían darse alrededor de esta noticia, se presentan 7 puntos clave para comprender la emisión de bonos de Ruta 27.
1. ¿Se sigue llamando Autopistas del Sol? Esta es la sociedad anónima que funciona como vehículo de propósito especial (VPE) para el desarrollo del proyecto de concesión. Actualmente la concesionaria Globalvía, una de las principales a nivel mundial, es la dueña de las acciones de Autopistas del Sol.
2. ¿Se está endeudando Globalvía? NO. Recordemos que en concesiones el modelo de financiamiento es el conocido como project finance. En este esquema lo que responde por los compromisos es exclusivamente el flujo del proyecto, pues los activos (carretera, casetas de peaje, etc.) son siempre propiedad del Estado. Por esta razón, la calificadora de riesgos de enfoca en analizar el modelo de negocios del proyecto y su capacidad de generación de flujo de caja.
Este es el primer proyecto de obra pública que sale al mercado en el cual el tenedor de bonos debe analizar el proyecto y no una entidad (como en los fideicomisos ICE). Para quienes ampliar en el tema pueden leer el artículo "Fideciomiso y Concesión: 10 Premisas Clave".
3. Si es el proyecto el que responde por los compromisos, entonces ¿cuál es la importancia del concesionario? Este es el argumento favorito de quienes se oponen a la figura de la concesión, pero técnicamente eso es incorrecto. El rol de concesionario es vital. El concesionario es quien posee capital de riesgo invertido en el proyecto y solamente podrá obtener dividendos en tanto realice una adecuada gestión. Dicho en términos claros, quienes compren los bonos no serán quienes asuman los riesgos y responsabilidades críticas del proyecto, sino que lo hará Globalvía como accionista.
4. ¿En qué métrica se refleja el compromiso del concesionario? En el informe de Fitch se indica claramente que la Razón de Cobertura del Servicio de la Deuda (RCSD) promedio del proyecto es 1.2x y que no podrá haber distribución de dividendos en caso de que la misma disminuya. La RCDS muestra claramente que un proyecto de esta naturaleza no puede ser 100% deuda, como argumentan quienes se oponen al modelo de concesión. Si desean ampliar en este concepto, les recomiendo la "Cápsula Técnica: ¿Cuánta deuda soporta un proyecto de obra pública?".
5. Los ingresos fueron de US$70 millones en 2016, ¿eso quiere decir que esa carretera ya se pagó sola y que esto es una forma más de generar más? NO. Primero que todo recordemos que el uso de los recursos de esta captación será para refinanciar deudas existentes. Asimismo, debemos evitar comparar ingresos contra inversión, así que al analizar el comportamiento financiero de esta carretera guardemos la simple calculadora y al menos saquemos el rato para aplicar adecuadamente los criterios técnicos para el cálculo del payback. Los invito a leer la "Cápsula Técnica: ¿En cuánto tiempo se repaga una carretera?".
6. ¿La carretera más cara? NO. Siempre que hay una noticia sobre la Ruta 27 salen a la luz viejos mitos sobre este proyecto. No es cierto que costó 19 veces lo que cuesta una carretera en Europa ni es cierto que ya se pagó. Los invito a leer el artículo "Costo de la Ruta 27: Un mito más...".
7. ¿Qué demuestra esta transacción? VARIAS COSAS. Muestra que el proyecto ha sido un éxito financiero, lo cual es bueno para el país y permite generar confianza en el modelo de concesión. Asimismo, deja claro que el modelo de negocio adecuado para llevar proyectos al mercado de valores es la concesión. Los fondos de pensión y demás inversionistas institucionales tienen una nueva oportunidad de diversificar sus portafolios (ver artículo: "¡Que inviertan los fondos de pensión en infraestructura!, ¿cómo? ¿cuánto?". Asimismo, la transparencia que exige el mercado de valores constituye un paso positivo para recuperar la confianza de los ciudadanos.
Los invito a analizar este proyecto con base en la técnica y no en prejuicios. ¡En hora buena para Costa Rica!.
