El informe del Banco Interamericano de Desarrollo titulado “La Brecha en Infraestructura en América Latina y Caribe” estima que la región deberá invertir alrededor del 3.12% del producto interno bruto (PIB) por año para contar con los servicios de infraestructura necesarios para cumplir con los ODS hacia el año 2030. Lo anterior a la vez que las cifras históricas indican que dicho porcentaje llega apenas al 1.8% del PIB. En este sentido, la brecha de inversión podrá ser cubierta únicamente con la combinación de fuentes tradicionales de recursos con cargo al presupuesto público y la atracción de inversión privada por medio de esquemas de asociación público privada (APP).
Sin embargo, la realidad macroeconómica ha cambiado de manera significativa en el último año producto de las decisiones de política monetaria a nivel global tendientes a controlar la inflación por medio del incremento de las tasas de interés lo que posee un efecto directo sobre los activos de infraestructura; independientemente si se encuentra en fases preparatorias, proceso de cierre financiero e incluso en operación. En el caso de América Latina pareciera que dicha política se mantendrá por un tiempo más de acuerdo a comentarios recientes de autoridades en la región.
Dado este contexto, el presente artículo presenta brevemente 5 puntos a considerar del impacto del incremento en tasas de interés sobre las inversiones privadas en infraestructura pública.
1.El financiamiento de los proyectos APP depende de un delicado equilibrio de participantes con diferentes objetivos e incentivos
Es necesario tener presente el delicado equilibrio requerido que demanda un APP desde el punto de vista del sector público y privado. Si bien en un APP hay múltiples participantes, para efectos de simplificar la explicación al lector, nos centraremos en los 3 actores.
ESTADO: Es el dueño del activo de infraestructura (siempre) y define las condiciones y niveles de desempeño que se requieren para la provisón del servicio público contratado. Debe considerar la realidad de mercado en el proceso de preparación del proyecto, lo que -considerando el objetivo de valor por dinero- incidirá en los pasivos firmes y contingentes que deba aportar.
CONCESIONARIO: Empresa privada con experiencia en la provisón del servicio público y quien en su rol de accionista del APP (no dueño del activo) aportará equity al proyecto. En su rol activo será el responsable de gestionar los riesgos y responsabilidades asignados al sector privado. La decisión de participar en el proyecto dependerá de alcanzar la TIR Equity Requerida de acuerdo con su estrategia de inversión y el perfil de riesgo del proyecto.
FINANCIADORES: Considerar que la negociación es solamente entre el Estado y el Concesionario es un error. En esquemas APP el grueso de los recursos (~60%-80%) provienen de los acreedores (bancos, fondos, etc.). Entran en un rol pasivo pero estableciendo numerosas condiciones como razones de cobertura del servicio de la deuda respecto al flujo de caja generado, reservas de efectivo, limitaciones al reparto de dividendos, etc. Los financiadores toman la decisión de invertir de acuerdo con el costo de oportunidad (otras alternativas de inversión) y el perfil de riesgo del proyecto. En este sentido, el incremento en tasas de interés de mercado indice directamente en la tasa de interés que los financiadores podrían ofertar en los proyectos APP.
2. Flujo de caja del proyecto podría ser insuficiente
El flujo de caja del proyecto, es decir sin considerar endeudamiento, debe ser suficiente para atender la deuda del proyecto y a la vez remunerar a los accionistas de acuerdo a la expectativa de rendimiento.
La subida en tasas de interés provocan que algunos proyectos (en fase preparatoria o de cierre financiero) ya no generen la tasa interna de retorno de proyecto (TIRp) necesaria para alcanzar la viabilidad en las condiciones establecidas (de ingresos, costos de O&M, etc) de previo a la subida de tasas. En este sentido, puede ser necesario reconsiderar los elementos clave del proyecto. Por ejemplo, podría requerirse un mayor nivel de ingresos (sea via tarifas o pago del Estado) para generar el flujo de caja necesario o bien ajustar el alcance previsto en términos de inversión.
3. Mayor rendimiento esperado por el equity (accionistas)
Cuando las autoridades monetarias elevan los tipos de interés modifican el costo de oportunidad que utilizan lo inversionstas para tomar la decisión de participar o no en un proyecto de infraestructura. Adicionalmente, los inversionistas equity tendrán mayor dificultad para incorporar deuda en los proyectos en condiciones que permitan alcanzar la TIR Equity Esperada.
De acuerdo con datos a Septiembre 2022 de EDHECHInfra citados por el Global Infraestructure Hub (GIHub), el rendimiento medio esperado por el equity en proyectos de subió de 8.1% a 9.3%. Adicionalmente, el GIHub cita el Preqin Global Infrastructure Report 2023, en el cual se indica que el 56% de los inversionistas citan la subida en tasas de interés como el principal reto para la generación de rendimiento en proyectos de infraestructura (este porcentaje era del 12% en el año 2020).
Si bien cada proyecto cuenta con condiciones distintas de riesgo que determinan la TIR Equity Esperada, es un hecho que las condiciones actuales en un mercado como el latinoamericano marcarán la forma en la cual se estructuren los proyectos en el corto y mediano plazo. Se recomienda al lector seguir los boletines de EDHECInfra como una fuente interesante de datos del sector a nivel global.
4. Valor de los proyecto cae pero se mitiga con mayor expectativa de flujos de caja
Los proyecto en operación experimentan una reducción en el valor producto de incremento en las tasas de descuento. Cifras de EDHECInfra citadas en el Infrastructure Monitor 2022 muestran claramente que los mayores tipos de interés y la mayor prima de riesgo de inversionistas equity constituyen los principales factores que reducen el valor en proyectos de infraestructura. Por su parte, uno de los factores mitigantes es la naturaleza de protección inflacionaria que ofrecen los proyectos de infraestructura por medio de contratos APP. El hecho de que los ingresos estén indexados a la inflación brindan protección a la vez que en condiciones como las actuales imprimen una mayor expectativa de generación de flujo de caja. Este será un elemento central a considerar en la preparación de los proyectos en el futuro cercano.
5. Una razón más para ver los proyectos desde una perspectiva multidisciplinaria
El modelo de obra pública tradicional (OPT) ha orientado los proyectos hacia una visión estrictamente ingenieril. Y si bien es una disciplina clave dentro de la preparación de los proyectos, el cambio de paradigma hacia una acción conjunta con el sector privado y la visión de servicio público (y no de obra pública) demanda de una visión integral que considere todos los elementos que determinan la viabilidad de un proyecto: técnicos, económicos, financieros, sociales, legales y ambientales.
En el caso de la subida en las tasas de interés, nos vuelve a mostrar que la política económica (fiscal y monetaria) no es puede ser vista como un elemento independiente del programa de inversión pública de los países. Desarrollar proyectos de infraestructura no puede minimizarse a la idea de “toda obra produce bienestar”, sino que debe contarse con la visión y capaciad institucional que garantice la viabilidad de los esquemas de inversión en un marco de valor por dinero, optimización de los limitados recursos públicos y la mejora en la calidad de los servicios prestados.